“两海”是铁塔行业的投资主线——随着桩基的新需求，塔内海风比陆风更“抗通缩”(一般参考)；出海可以给塔鼓企业带来数量弹性，同时出海壁垒更高(尤其是单桩出口)，可以给企业更高的吨净利润弹性。本报告围绕“海风”和“出海”两个方向，探讨一个核心问题:如何看待大金在“两海”方向的战略布局和竞争力？
国内外海风市场对铁塔的需求和需求增长率均高于陆风市场；
国内:预计25年海上塔架和桩基需求总量将达到480万吨，高于陆上塔架需求。22-25年，国内海风塔市场CAGR整体需求达到37%，远高于国内陆风市场CAGR 6%的需求；海外:预计25年海上塔架和桩基需求总量将达到417万吨，高于陆上塔架需求(257万吨)。
22-25年，海外海风塔市场CAGR整体需求达到51%，远高于海外陆风市场CAGR-7%的需求。
海风和出海的竞争因素:
海风:铁塔竞争的核心是容量布局。如果陆上塔机企业需要在500公里运输半径内寻求最佳运力布局，海上塔机市场的核心就是争夺码头资源。
码头资源稀缺，铁塔企业可以依托自身的码头资源，在铁塔运输过程中降低货运成本，获取更高的单位利润，保证物流的稳定性。
出海:塔鼓出海有三个竞争因素。a、反倾销税:反倾销税是塔鼓企业出海的最大障碍，这也决定了塔鼓企业出海有很强的地域限制。b .码头:随着风机的逐渐大型化，塔架的体积和重量也逐渐增大，出海时对地基承载力的要求远远超过常规码头。因此，自有码头在出海前还是需要满足一定的条件，即需要具备至少10吨/平方米的单位承载力。c .业绩背书:塔筒企业海外合作厂商一般为Vistas等风机龙头厂商或当地EPC厂商。这些厂家对塔筒企业的资质有一定的要求，所以塔筒企业出海需要有之前的出口业绩进行背书。
如何看待大金在“两海”方向的战略布局和竞争力？
海风:大金的山东蓬莱码头是国内最好的海风塔码头，泊位、水域、水深优势突出。除了蓬莱码头，大金的广东阳江基地也已投产，大金在码头资源数量上领先同行。基地布局上，山东蓬莱基地承接国内北方海风市场需求，广东阳江基地承接国内南方海风市场需求，海风基地南北布局合理。大金在海风容量上也领先国内市场。我们预计23年公司海风产能将达到130万吨。
出海:海外海风市场需求更大，增速更高。其中，欧洲海风已经进入平价时代，它的主人有强烈的开发欲望。是全球最大的海上风电市场，在海外风电市场的战略地位最为重要。大金在欧洲有独特的关税优势，对欧出口优势明显。在此之前，我们最看好大金重工的单一出口阿尔法。这是因为:
1)海外单桩市场需求更大:25年海外海上桩基(单桩)市场需求约347万吨，高于25年海外陆上塔架和海上塔架的市场需求。
2)出口单桩壁垒高——体现在码头和业绩背书上。出口单桩对码头的承载能力和水深要求较高。大金重工的山东蓬莱码头是国内优质深水码头，单桩出口优势明显；大金重工作为国内第一家拿到欧洲出口单项目的铁塔公司，有唯一的业绩背书，未来拿到欧洲、东南亚、澳洲的单会更容易。有了出口单桩的壁垒，大金重工有望继续拿到海外单桩订单，继续保证高议价能力(维持高吨净利润)；
3)海外单桩项目利润率更高，离岸利润弹性更大。我们判断大金重工海外单桩项目每吨净利润有望达到2000元/吨，远高于塔筒项目。假设25年大金海外单桩市场占有率达到10%(22年约5%)，22-25年海外单桩业务净利润将达到6.9亿，CAGR为97%；
大金重工盈利预测:预计22-23年公司海陆风塔架总产能110万/180万吨，22-24年塔架出货量85/110万/140万吨，同比分别+73%、+29%、+27%。预计公司22-24年净利润分别为8.1、13.2、18.3亿元，是PE的28、17、13倍，维持“买入”评级。
风险:风电项目需求不及预期；反倾销税变化风险；计算是主观的，仅供参考。
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